申万个股大北农服务农业分享价值创造

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投资评级与估值：预计12-15年EPS0.94/1.29/1.79/2.40元，复合增长率40%。综合考虑公司技术领先、服务网络优势以及强大的组织机制保障，并参照A股饲料行业估值水平，给予2012年底30倍PE，6个月目标价28元，较当前股价有40%上涨空间，首次评级“买入”！

关键点假设：12-15年教保料销量45/66/103/143万吨，母猪料20/30/48/76万吨，中大猪料165/247/347/485万吨。

有别于大众的认识：

1）变革构建长期核心竞争力。2011年饲料业务主要变革：经营管理权继续下沉。一级核算单位由早期20多个分裂为130多个“创业单元”，充分授权并完善以股权激励为核心的分享机制，激发员工积极性和创造性；提升养殖户、经销商服务体系，更注重提升养殖模式与整体效益及经销商的共同成长；持续扩大服务推广网络，现有5000多名业务员，1万多家核心经销商，未来仍会增加。对重点区域多重覆盖、密集开发，成熟乡镇市场占有率达到50%以上，同时强大的网络保障新品快速推广到终端。

2）业绩增长逻辑：提升头猪价值贡献并覆盖更多生猪。利用技术领先及服务网络优势提升头猪价值贡献，公司产品定位高端，品质稳定、效果明显，赢得养殖户良好口碑。随主导产品由此前预混料逐步扩展到科技含量更高的教槽料（贝贝乳，断奶期）、保育料（宝宝壮、宝宝乐，保育期），未来继续延伸至母猪料，并同步销售疫苗、微生态制剂等产品，标杆客户一头生猪为公司带来的毛利也由早期16元左右逐步提升至目前50元左右，未来有望实现100元左右；服务网络覆盖更多生猪。公司客户存栏规模以50-200头母猪为主，且行业中等规模养殖户占比在快速提升，纳入公司服务体系的生猪数量在增加，市场占有率提高。

股价表现的催化剂：中报业绩超预期，市场对公司成长逻辑逐步认可。

核心假设风险:教保料销量低于预期。

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